市场低迷，但有一种交易正在升温：
老股在一级市场转让。
作者 |证券时报 卓勇
来源 |风险投资交易所
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据证券时报记者了解，去年下半年以来，一级市场老股转让量不断增加。业内人士分析，原因一方面是基金已到期，未上市项目需要转让完成基金退出；另一方面，筹集资金困难，不少资金转移项目是为了变现、保护资金；另一方面，项目发展未达到预期。 ，及时卖出止损。
但市场对老股转让及出售相对谨慎，项目质量和价格成为收购重点。接受采访的业内人士认为，行业老股转让将持续增加，而作为基金项目退出的方式之一，这种方式将与IPO、并购等并驾齐驱。
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市场低迷，旧股转让增多
“今年有很多基金转让老股，最近正忙着为激光行业的一个项目寻找融资接班人。”深圳一家FA机构负责人告诉证券时报记者，这个激光项目质量不错，但上一轮投资方是国有背景的投资机构，因变化需要转让该项目完成退出投资策略和早期基金到期。
长期以来，转让老股的现象在创投圈并不罕见。不过，不少业内人士感觉，这一现象近一年来明显增多。 “风投机构出售老股的数量明显增加。”股权转让服务平台Potential Stock创始人李刚强告诉证券时报记者，这种增长趋势是从2018年下半年开始的。
对于创投机构来说，“募、投、管、退出”四个环节中，“募资”和“退出”可以说是“卡壳”的两个重要环节。如果你不能退出，你就不能很好地筹集。不好的话，只能逼着基金保本。因此，在募资难、退出难的大环境影响下，不少基金无奈弃兵存钱。李刚强告诉证券时报记者，由于资金退出压力加大，LP不再单纯关注IRR，而是更多关注DPI；而融资难，让GP意识到，如果没有好的退出，融资会更加困难。
清科研究中心数据显示，2019年上半年，我国创投市场共募集可投资中国大陆的新基金241只，新增资金额893.27亿元。新募资金数量和募集总额同比分别下降43.8%和49.6%，接近减半。
虽然股权转让是行业常态，但经济环境的低迷无疑会加剧这一现象。李刚强表示，老股转让数量与经济形势呈负相关。经济形势越差，退出压力就越大，投资者就越想退出。另外，经济形势越差，筹集资金就越困难，LP更注重现金回报。投资者退出的压力将会加大。
“这两年市场环境不好，一些机构没有耐心长期等待，只想赚回成本。因此，很多基金会选择先退出部分股权，以保护资金。” ”织金资本合伙人叶梦蝶对外表示，在紧缩环境和经济下行压力的影响下，创业公司发展的不确定性增加，基金业绩表现相当谨慎。
另一个无法回避的时间点是，近两年是大量资金集中退出的时期。回顾过去，2010年到2014年出现了一大波基金设立浪潮，大部分基金都是在那个时候设立的。按照大部分基金的“5+2”基金期限，这些基金近两年必然面临退出点。
也就是说，无论项目是否赚钱，都必须给LP一个解释。 “目前投资者更喜欢短期、快速的投资。PE类项目的老股转让比较容易，因为公司比较成熟，接近上市。另外，热点行业的项目也比较容易退出。”李刚强说道。
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FA机构也“挑项目”
随着老股转让需求的不断增加，不少FA机构也新增了一项新业务——帮助老股找到“接盘”。据了解，这些FA机构有的已经是业内知名人士，有的是从投资机构转型而来的人，知名度高的FA会获得更多的业务。
“目前，专门从事旧股转让的FA机构屈指可数，大多数都是普通FA机构来承接这项业务。”李刚强告诉证券时报记者，潜力股是市场上最早从事旧股转让的FA。这方面的研究也比较深入。事实上，为老股寻找新投资者这件事并不容易。
“机构转让的老股不规范，真实质量无法判定。”叶梦蝶表示，确实有一些老股需要转让，但他们普遍比较谨慎，因为老股转让的受益人是原始投资者，所以项目方没有义务与投资机构合作在尽职调查中。 “除非我们能够亲自调查该项目，否则我们不会掉以轻心，否则如果有虚假信息，我们就会遇到麻烦。”
确实，目前旧股转让项目的质量参差不齐。业内人士透露，大部分项目仍是“差”项目。当然，也不乏一些知名项目甚至独角兽。但此类项目估值过高，不易转让。
据了解，这些有转移需求的基金中，期限较短的中小型人民币基金较多，而基金期限较长的美元基金转移较少。君盛资本合伙人李浩告诉证券时报记者，他们也会转让部分项目。 “早期到中期投资的项目，公司发展到三四年就会转移退出。这在中小基金中很常见。80%的项目他们每隔一个周期就会退出。”他表示，有时候资金周期到了中期，一些不乐观的领域就会选择转移。
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市场对老股持谨慎态度
据了解，目前市场对于老股转让的态度较为谨慎。 “如果项目好，折价20%出售，机构肯定愿意接手。但如果项目不好，即使便宜也不容易卖掉。与往年不同的是，很多独角兽老股的转让很受欢迎。”叶梦蝶解释道。
但李刚强觉得，虽然大家都持谨慎态度，但接受度却越来越高。 “2016年，说到老股转让的时候，大家都觉得这种项目不可行。但到了2018年，大家开始明白这件事了，毕竟大家都面临着退出的压力。”
李刚强告诉证券时报记者，此类转让的老股通常是折价出售的。具体折扣取决于项目情况，也与出售投资者的投资成本密切相关。 “比如天使投资人，他们能接受的折扣肯定比B、C轮投资人大很多。”
“一些明星企业得到了顶级投资机构的背书，即将上市，如果价格合适、风险可控的话，比较容易出售。但前几年的项目估值偏高，一些急于投资的项目上市后可能会出现解体，情况不太乐观。”深圳前海万图投资管理有限公司董事长宋永红表示。
李浩表示，他们也会接受别人卖的旧货，价格取决于买家和卖家之间的博弈。 “每个机构都有不同的投资策略和理念，有一些领域我们不看好，但也有机构看好。也有一些产业投资者愿意接手，但金融投资者这么认为。”
对于这些老股的选择标准，李浩表示，与新项目的选择标准是一样的。 “我们都会以新项目的标准来评判这只老股。虽然别人已经投资了一轮，企业风险也比较清楚，但投资风险并不一定更小，因为估值已经比以前高了，所以“我们也会持谨慎态度。”不过，李浩也认为，这些转让的老股以及由此衍生的S基金要广泛传播，还需要很长时间，因为中国的一级市场还不成熟，对于这些二手股来说，还需要很长时间。个股 该项目缺乏可靠的评估标准和执行路径。 “目前还没有成熟的土壤支持S基金的发展，但方向是好的。”
在宋永红看来，随着近两年股权投资基金成熟并寻求退出，非上市公司旧股转让问题将更加突出。根据不同公司的发展情况，部分科技公司因外部环境变化而出现业绩下滑，未能如期上市。如果早期投资基金不能成功转让旧股，他们将要求创始人回购旧股，这可能会给公司带来巨大压力。 ，而一些投资公司会出于无奈而启动公司清算，提前结束公司的生存期。
基于这些困境，宋永红建议政府重视老股转让问题：一是考虑设立专项投资基金。在符合政府产业支持并满足特定投资条件的情况下，政府产业引导基金将承担机构“接管”作用，维持投资。制度的健康发展保证了一些拥有先进技术和产品的企业不会过早结束生命周期；其次，如果投资机构在下一轮增资中匹配一定比例的旧股转让股份，政府可以向机构提供财政补贴；三是搭建老股转让平台，引入更多境外投资者参与市场交易。
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